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美(mei)国存储(chu)芯片(pian)股近期因谷(gu)歌TurboQuant内存优化(hua)技术引发的需求担(dan)忧而遭遇大幅抛(pao)售，但摩根士丹利认为，市场正以传统周期股的逻辑错误定价(jia)一(yi)个结构性(xing)短缺故事。
在最新发布(bu)的报告中，该行维持了对(dui)美(mei)国存储(chu)芯片(pian)股的超配评级，认为近期市场抛(pao)售属于正常(chang)获利了结，而非周期见顶信(xin)号。存储(chu)器已从AI需求的受(shou)益者演变为AI基础设施扩张(zhang)的核心瓶颈(jing)，供需紧张(zhang)态势料将持续数年(nian)，当(dang)前估值仍具吸引力。
摩根士丹利认为，市场对(dui)资本开(kai)支上升、需求破坏及谷(gu)歌内存优化(hua)技术等(deng)利空(kong)因素的担(dan)忧被过度解读(du)。
对(dui)于谷(gu)歌TurboQuant内存优化(hua)技术，摩根士丹利分析师Joseph Moore认为其属于渐进式(shi)演进，目的在于扩展上下文(wen)窗口、提(ti)升模型能力，而非削减存储(chu)需求，对(dui)存储(chu)市场基本没有实质性(xing)影响。
谷(gu)歌TurboQuant技术冲击被过度解读(du)
报告专门(men)回应了近期引发存储(chu)股下跌的谷(gu)歌“TurboQuant”内存优化(hua)技术。谷(gu)歌介绍(shao)了一(yi)种针对(dui)键值缓存（KV Cache）的数据(ju)压缩(suo)算法，并于近日宣布(bu)即将推出。市场广(guang)泛流传“谷(gu)歌将内存使用量降低6倍”的说法，导致存储(chu)股再(zai)度承压。
摩根士丹利在与业内人士沟通后认为，这(zhe)属于渐进式(shi)技术演进，对(dui)存储(chu)需求基本没有实质性(xing)影响。报告解释称(cheng)，KV Cache通常(chang)存储(chu)于高带宽内存中，其容量固定无法改变；若需额(e)外缓存卸载，通常(chang)转(zhuan)移至机架内18TB的LPDDR5内存，同样容量固定。更(geng)高效的KV Cache使用对(dui)第三层存储(chu)（SSD或HDD）可能有一(yi)定影响，但业内人士普遍反映，相关改进主要用于扩展上下文(wen)窗口、提(ti)升模型能力，而非削减存储(chu)成(cheng)本。
报告还援引谷(gu)歌自(zi)身案例指(zhi)出，Gemini 1.5 Pro曾(ceng)测(ce)试(shi)1000万(wan)token上下文(wen)窗口并取(qu)得良(liang)好效果，但因推理成(cheng)本过高而未发布(bu)。随着类似优化(hua)技术降低成(cheng)本，预计将被用于支持更(geng)高智能、更(geng)高算力的产品，而非减少存储(chu)需求。
AI吞噬产能，存储(chu)成(cheng)为算力扩张(zhang)瓶颈(jing)
摩根士丹利报告表示，此轮存储(chu)周期与历史规律存在本质差异。报告指(zhi)出，AI对(dui)DRAM的消耗已大到令其他终端市场出现供应短缺——PC和智能手机的生产均(jun)受(shou)到内存供应不(bu)足的制约。
此前三年(nian)市场普遍认为DRAM供应存在松弛空(kong)间，但这(zhe)一(yi)缓冲已经消失。AI数据(ju)中心对(dui)高带宽内存（HBM）的需求持续攀升，HBM4的复杂性(xing)将进一(yi)步吸收产能，而Rubin Ultra平台明年(nian)上线后相关内存容量需求将翻倍。与此同时，机架用低功耗DDR5及企业级存储(chu)需求同样呈爆发式(shi)增长。
摩根士丹利还指(zhi)出，AI资本开(kai)支增速超过50%，且随着AI在整体支出中占比持续扩大，这(zhe)一(yi)趋势每年(nian)都在强化(hua)。更(geng)高的资本开(kai)支固然会(hui)带来更(geng)多供给，但这(zhe)并非传统意义上由(you)智能手机和服务(wu)器市场3%至5%增长驱(qu)动的供给扩张(zhang)，其量级不(bu)可同日而语。
报告援引OpenAI暂停旗下AI视频生成(cheng)应用Sora一(yi)事，作为算力供给不(bu)足的佐(zuo)证。摩根士丹利认为，这(zhe)一(yi)事件清晰印证了其投资主题——在token数量每周以两位数速度增长的背景下，算力供给严重不(bu)足，需求远超供给。视频生成(cheng)对(dui)存储(chu)和HDD的需求极为密集，存储(chu)短缺可能也是Sora暂停的因素之一(yi)。
报告指(zhi)出，对(dui)于需求旺盛到无法被完(wan)全满足的商品而言，在当(dang)前估值水平下很难持过度悲观的立场。
美(mei)光上看520美(mei)元，SanDisk目标690美(mei)元
摩根士丹利对(dui)美(mei)光科技维持超配评级，目标价(jia)520美(mei)元，对(dui)应约25倍穿越周期每股收益21美(mei)元，较(jiao)当(dang)前股价(jia)382.09美(mei)元有约36%上行空(kong)间。牛市情景下目标价(jia)为700美(mei)元（28倍穿越周期EPS 25美(mei)元），熊市情景下目标价(jia)为240美(mei)元。该行预测(ce)美(mei)光2026财年(nian)GAAP营(ying)收达1104.89亿(yi)美(mei)元，非GAAP每股收益59.36美(mei)元，非GAAP毛利率77.8%。
对(dui)于SanDisk，摩根士丹利目标价(jia)690美(mei)元，对(dui)应23倍穿越周期EPS 30美(mei)元，较(jiao)当(dang)前股价(jia)677.86美(mei)元上行约1.8%。牛市情景目标价(jia)875美(mei)元，熊市情景350美(mei)元。该行预测(ce)SanDisk 2026财年(nian)GAAP营(ying)收154.99亿(yi)美(mei)元，非GAAP每股收益41.09美(mei)元，非GAAP毛利率60.2%。
报告指(zhi)出，两家公司在当(dang)前盈利水平下的年(nian)化(hua)自(zi)由(you)现金流可达各自(zi)市值的15%至25%。即便(bian)考虑到周期性(xing)因素，两年(nian)以上的高盈利持续期已足以支撑股价(jia)实质性(xing)上涨。
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